門偉：紡績業界の合併活動

普華永道会計士合併総監督門偉

こんにちは、プライスウォーターハウスクーパースの門偉です。第一に主題発言をすることになりました。ここで私たちは紡織服装業界のお客さんと買収取引の過程で蓄積した経験と経験を共有します。

まず、この二年間で私たちが観測した、紡織服装業界でのM&A活動についてまとめてみます。最近の二年間でM&Aの買収が爆発的に増加していることに気づきました。2001年から2009年までにM&Aを完成したのは8件で、取引額は8.5億元を超えています。2010年に買収が完了した年は8件から6億元に達しました。

2011年までに買収合併案9件が完了していません。金額は16.7億元を超えています。このような高い取引金額は、その中の12億の取引を除いて、4.7億の取引は上半期にとっても非常に大きいです。

これは私たちが観測した現象です。成長速度はこの2年間で非常に速いです。

ここの原因の一つの重要な原因は、08年、09年の経済危機が広がり始めた後、服装紡績業界は基礎的な業界として一定の安定性を持っています。

第二の観察では、これらの取引の規模は普通あまり大きくないことが分かりました。大部分は一、二億元ぐらい、あるいは五千万元ぐらいです。

その次に取引の角度の上から見て、VCPIのこの財務の投資者の投資のは判例の個数からかそれとも取引の金額かに関わらずすべて比較的に高くて、もし私達はこの累積の取引額を見るならば、もし12億取引額を削るならば、VCPIの投資額は75%を上回りました。

これは私たちのいくつかの観察です。市場は今非常に活発です。

普华永道はこの中で取引にもサービスを提供しました。私たちはこの前に国内屈指の大手アパレル企业にサービスを提供しました。海外にいます。

私たちは購買者と取引双方に別れてこの取引の流れを見に来ました。普通の取引の流れに詳しいと思います。ここでは詳しく説明しません。

買い手にとっては、通常は

一つの一環は戦略目標の制定と買収目標の選択です。

いくつかの会社、特に戦略投資家が投資の意思決定をする時、彼らは取捨選択しにくいと感じています。世界には100%の完璧な目標会社がないので、きっとこのような問題があります。あるいは人を引き付けるところがあります。もっと高い代価を払わなければなりません。

もし非常に明確な投資戦略があるなら、投資の意思決定を行う時に、必要なものは何かを知ることができます。これらのもののためにどれぐらいの価格を支払うべきですか？もし投資戦略が明確でないなら、投資の意思決定を行う時、取捨選択が難しくなり、測定がよくないということがあります。

私達が会社に提案したのは戦略的に企業発展戦略を整えた上で、もし企業が戦略的発展目標を実現するなら、自分自身の成長でどれぐらい達成できるか、残りの部分は合併によって成長する必要がありますか？

実際には、市場では多くの投資顧問を雇って、企業の買収戦略の制定を手伝ったり、企業のフィルタリングを手伝ったりします。

普华永道もこのようなサービスを提供することができます。

第二に、デューデリジェンスで発見された問題はどう解決すればいいですか？

デューデリジェンスにはどのようなものが含まれていますか？どんな問題が発見されますか？これらの問題はどうやって解決しますか？これは私が皆さんと比較して詳しく共有したいことです。

同じ売り手にとっても、どう対応し、どう協力し、どうやって事前に解決するか、あるいは必要でない誤解や困難なコミュニケーションを避けるかは、売り手が考えるべき問題です。

第二に、デューデリジェンスを経て、できるだけ企業に対してより多くの理解が得られ、コミュニケーションを通じて、取引双方もお互いに対してより多くの理解を持つようになりました。この時には、重大な意思決定があります。つまり、この取引はどのような方式で完成されますか？資産取引を行うか、それとも株式取引を行うか、この問題についてもっと深く検討します。

まず、デューデリジェンスの結果と対策分析を見てみます。

この図は、上の行はM&A過程の中で、売買双方が完成するいくつかの目標で、例えば戦略の制定、プロジェクトのリスク評価、交渉、構造設計、方案など、浅い緑色のこれらのブロックは各項目のデューデリジェンスで、財務、税率、法律を含むことによって、人力資源、環境を含むかもしれません。彼らが解決できる問題はどのように一つ一つ対応しますか？

ここで私達の経験について、私達の一番目の経験を皆さんと共有したいです。つまり、服装紡織業界は調整過程の中で、私達は通常どのような問題とこれらの問題がどのように解決されるかに気づきます。

今日は会議の前にゲストの皆さんと討論する時、みんなは期せずして同じルートの重要性に言及しました。服装企業や紡織企業の財務デューデリジェンスにとって、ルートの重要性は言うまでもありません。

実は私達は里でかつてルートの上でいくつか問題が現れることを発見したことがあって、ルートの中に在庫があるのではありませんか？商品は売られていませんか？企業はいくつか激励の政策を制定するかもしれません。

契約の観点から見れば、売上高は実現したように見えますが、リスクが本当に売り手から移転したのではないですか？ディーラーがこれらの商品を受け取ったら、彼が売れないなら返品する権利がありますか？もし返送できなくても、将来の成長傾向に影響するのではないですか？これはどの小売企業も注目すべき問題です。服装企業でも例外ではないと思います。

同じように関連している問題ですが、どれぐらいのお金を払ったら、チャンネルを有効に運営できますか？あなたが新しい製品を推進するために、あるいは新しいサービスを提供する時、このルートの協力度はどうですか？どのような財務上の代価が必要ですか？これらも私達が関心を持つ問題です。

このような問題が発見されたらどう解決しますか？それと私達の買収決定は、もし私達が買い手であれば、どうやって解決しますか？

一つは成長性、一つは営業能力、もう一つは現金を生み出す能力です。

もしチャネルに問題があったら、先ほどチャンネルの中に在庫があると言っていましたが、将来の収入の伸びは大きな影響を受けるかもしれません。

同じように、チャネルのコントロール能力が足りないなら、より効果的なチャネル管理を実現するためには、より多くのコストを支払うことができます。これによって、私たちは買い手として、今後はチャネルにもっと多くの資金を投入する必要があり、その収益力にも影響を与えます。

これらはすべて私たちが評価モデルを考える時に非常に重要な問題である。

戦略投資家としても、この会社のチャネルを取得するためには、ブランドやブランドを作ることが目的ですが、生産も自分の生産拠点があります。しかし、このルートを通じて私の目標市場に販売したいです。この時、ルート自体は財務的な要素を抜きにして、企業のチャネルコントロール能力は、あなたの財務モデルだけでなく、投資決定にも影響を与えます。

これはチャネルの問題です。

先ほども企業価値に影響する要素を述べました。収益資金のコントロールです。

アパレル企業としてはどのように収益をコントロールしていますか？売掛金は回収できますか？もし私は新製品を普及させたいなら、新製品が発売されたらいい業績を獲得したいです。この時は返済の力を犠牲にして業績の伸びを上げることができますか？先に商品を敷くのですが、この金額は一時的に半年後には戻りません。

同様に在庫のコントロールも同じです。これはよくモデルチェンジ企業に発生します。新しい市場に進出したり、一連の新製品を出したりする時、在庫のコントロールが以前の業務に慣れているほどよくないかもしれません。もっと多くの店舗があるかもしれません。生産が多くなったら、大量に消し込みが必要な在庫があります。これらも買い手の注意が必要です。

これらの原因は修正できます。この会社はこのような状況の下で運営資金のコントロール能力を私達のモデルの中で運営資金のレベルを調整します。

第二に、アパレル業界については、多くのアパレル業界が労働力集約型であることを知っています。特に端末販売やアパレル業界に関わる場合、労働力コストは会社のコストの重要な構成内容です。

現在は目的会社がずっと安定して運行していますが、労働者たちもストライキや抗議などの状況を提起していません。しかし、買収合併者として、もし私が国有大企業だったら、この会社を買収した後、社員は私が今国有大中央企業の社員になったと気づきました。

あるいはあなたは外資ブランドで、外資系投資企業の社員として、外資系企業の福利厚生はとてもいいです。各社会保障は正常です。なぜ私達が持っていないのですか？彼らの期待値はある程度変わるかもしれません。

私達は先ほどVC、PEのアパレル業界への投入が非常に集中しているのを見ましたが、もしこれらの会社を上場させるなら、紳士的な審査員の要求に耐えることができますか？

繊維業界の印染企業に関連して、例えば環境保護のコストは、大量の廃水の排出があります。この間、取引が完了した後、外商投資企業が入ってきて地下水の土壌汚染問題が深刻であることが分かりました。現地の環境保護部門のドアは以前からこの状況を知っていましたか？

海外販売については、多くのアパレル企業が輸出型であることを考慮して、こちらのコストが大陸でより多いかどうか、つまり人民元のコストです。あなたの販売はアメリカ市場に売られています。

これらについて、先ほど述べましたが、人件費といい、環境保護のリスクといい、これらは企業のコスト水準が合理的かどうかの考えです。これらの問題に対して反映されているのは評価モデルの中で合理的に考慮すべきだと思います。

潜在的なリスクについて、例えば環境保護のリスクについては、取引協定で売り手に保証を求めることがあります。ここで注意したいのは、売り手に保証を要求することができますが、同時にこのような保証を与える能力がないという問題です。

後で私達も服装の紡織の業界を言及しますが、実は多くは民営企業です。彼らの操作規範性は国有企業に比べてやや劣るです。多くの会社は歴史上の財務と税務の問題があります。これらの問題は今は暴露されていない潜在的なリスクです。

これは潜在的なリスクです。価格を一つあげると、向こうも同意しないかもしれません。もし税務局で何を言っていますか？それとも環境保護部門で何を言っていますか？あるいは他の社会保障部門で何を言っていますか？

しかし、私達は同時に非常に慎重に考えています。相手がこの保証を与える能力があるかどうかは、この問題のリスクが非常に大きいと、本当にそのようなことがあるのかどうか、相手も実質的な補償をする方法がないです。損失を受けたのはやはり合併企業自身です。

以下では非常に簡単に説明します。各デューデリジェンスを通じて企業に対して理解ができた後、最終的には持分取引を行いますか？それとも資産取引を行いますか？まず一つの概念を明確にします。資産取引であろうと、持分取引であろうと、その実質は同じです。この業務を買いたいのです。

その違いは形式であり、形式的な違いは資産取引にあります。普通は新しい会社を設立して、この新しい会社で古い株主の資産を買い付けます。あるいは古い株主が資産と業務をその出資としてこの新しい会社に投入します。

株式の取引は投資の一方で、増発の形式で新しい株を買って、投資企業に投資を増加されます。

先ほど私が言ったこの二つの違いは、新しい会社があるかどうかだけです。それに応じて、私たちはこれによって、それぞれの長所と短所があると見ています。

{pageubreak}

資産取引において、彼の有利なところは、一番重要なのは新しい会社があるからです。この投資者は目標会社の歴史的リスクを負担する必要がないです。

例えば、先ほど私達が言った税務も環境保護も、もしそのリスクの変動がとても大きいなら、資産取引方式を採用して、以前の歴史リスクを切り捨てにくるかもしれません。私は新会社の株主です。

新しい会社を登録して、資産取引は多くの取引税金が発生します。各資産の名義変更が必要です。この中の資産取引税金は取引双方の比較的大きな取引コストです。

一方、下の会社があるので、従業員、サプライヤー、取引先と各協議を再締結する必要があります。

同じようにもう一つのポイントがあります。資産取引に新会社ができたら、この新株主は部分的に元企業の累積損失による税金効果を享受します。

株式取引の利益と弊害は、基本的に先ほどの資産取引を裏返します。

時間が限られていますので、皆さんにこんなに多くのことを共有できます。ありがとうございます。